A Oi ataca novamente

Passados cinco anos do anúncio da compra da Brasil Telecom pela Telemar (criando a Oi), eis o resultado: ela é realmente uma gigante do setor, mas com uma dívida líquida de mais de R$ 32 bilhões

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Na semana passada, a Oi anunciou a já esperada fusão com a Portugal Telecom (PT), criando uma gigante multinacional do setor, com atividades na América Latina, Europa e África.

O plano foi comemorado e o mercado respondeu com uma alta substancial nos preços das ações das duas empresas – pelo menos no dia do anúncio.

A nova empresa (CorpCo) terá ações negociadas no Novo Mercado, Bolsa de Nova Iorque e Euronext Lisboa, além de um faturamento combinado de cerca de R$ 40 bilhões, EBITDA de R$ 12,3 bilhões e dívida líquida de R$ 44 bilhões. O presidente da nova empresa, Zeinal Bava, da Portugal Telecom, anunciou que essa fusão gerará R$5,5 bilhões em sinergias.

Até aí, tudo bem.

Mas vamos olhar o track record da empresa. Se voltarmos a 2008, na época do anúncio da compra da Brasil Telecom pela Telemar (criando a Oi), a conversa era criar uma gigante nacional no setor, gerar ganhos de escala com sinergias, apoio do governo, melhorias na governança etc.

Passados cinco anos, eis o resultado: a Oi é realmente uma gigante nacional do setor, mas com uma dívida líquida de mais de R$ 32 bilhões, incapaz de gerar sinergias (a única sinergia que vimos foi a das multas aplicadas constantemente a essa empresa pela Anatel devido ao serviço de baixa qualidade e problemas na rede), vendendo ativos para pagar dividendos aos acionistas (leia-se Tmar Participações, que tem uma dívida de R$ 4,5 bilhões e precisa desses dividendos para se manter), com o faturamento praticamente estagnado, margens decrescentes e participações menores em quase todos os segmentos que atua.

A Oi vale hoje na Bolsa menos de R$ 7 bilhões, e ainda nós, como acionistas, vamos ter que amargar um aumento de capital entre R$ 7 e R$ 8 bilhões (uma enorme diluição, sem dúvida), além de ter que engolir a dívida da Tmar Participações, de R$ 4,5 bilhões (o que aumentará ainda mais a diluição, para aproximadamente 65%). Assim, dos R$ 7 bilhões que nós acionistas teremos que por na CorpCo, somente R$ 2,5 bilhões deverão ir para a empresa, de acordo com estimativas.

Os controladores saem bem novamente, vendendo como prêmio grande sua posição e não perdendo nenhum privilégio (vão continuar no Conselho de Administração da CorpCo). E, provavelmente, o BNDES vai financiar novamente a farra de pequenos e fortes grupos privados às custas dos minoritários. Estima-se que a dívida da AG Telecom e LFTel seja de R$ 1,3 bilhão combinada – e tome dinheiro público para ajudar grupos privados novamente.

O preço da fraca governança corporativa é imenso: para se ter uma ideia, a Oi fatura R$ 28,5 bilhões, tem dívida líquida de R$ 32 bilhões (para satisfazer altos dividendos requeridos pelos controladores) e um valor de mercado de somente R$ 7 bilhões. A Vivo fatura menos de R$ 26 bilhões, tem uma dívida líquida irrisória e um valor de mercado de R$ 55 bilhões, ou quase oito vezes maior que o da Oi. A Tim fatura R$ 19,4 bilhões, tem uma dívida líquida de R$ 2,2 bilhões e um valor de mercado de R$ 26 bilhões, ou quase quatro vezes o valor de mercado da Oi.

Como podemos ver, a Oi é a empresa que mais fatura nesse mercado, mas apesar disso, esse faturamento não consegue se reverter em ganhos aos acionistas.

As agências de risco já estão fazendo fila para dar um downgrade na empresa.

Quando temos um acionista controlador focado apenas em seus ganhos em curto prazo, todos sofremos. Enquanto as outras empresas telefônicas vêm crescendo nos últimos anos, a Oi vem aumentando os dividendos para níveis insustentáveis e acabando com a rentabilidade do negócio.

Ao invés de focar nos concorrentes e ganhar mercado, os controladores focam em extrair o máximo de valor para eles em cima dos minoritários. Enquanto isso, os concorrentes crescem e agradecem. É bom lembrar que, com uma dívida tão alta, é difícil investir e manter-se atualizado nesse setor.

É claro que o mercado não está disposto a pagar pelos prometidos ganhos de sinergia de R$ 5,5 bilhões para uma empresa com esse tipo de track record.

Sem dúvida a estrutura vai melhorar um pouco com a mudança para o Novo Mercado, mas e o Conselho de Administração da Empresa, vai continuar o mesmo? Será que vale mesmo a pena ser sócio de pessoas com esse tipo de visão? Já que nenhum grupo será o controlador absoluto dessa nova empresa, o ideal seria que o Conselho de Administração fosse refeito e os minoritários tivessem voz lá dentro. E que o BNDES parasse de fomentar grandes grupos privados, especialmente os que lucram bilhões apesar de se mostrarem avessos aos investidores minoritários.

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